股票被高估了嗎？

在5月，6月和7月的夏季，以標準普爾500指數衡量的股票市場在投資者從另一次大蕭條的定價轉向典型的經濟衰退後維持在900左右的範圍內。現在，今年秋天，標準普爾500指數一直在1050點左右，因為投資者已經從典型經濟衰退的定價轉向復甦。標準普爾500指數最近的表現格局與初夏月份的情況非常相似。

附近的標準普爾500指數圖表比較了今年夏天的表現（從4月22日到7月31日）和今年秋季的模式（從9月1日到現在）[圖1]。它們幾乎是一個完美的匹配，指數下降恰好比夏季高出150個點。這表明最近的下滑可能不是牛市的結束，但它也可能也不是回調的結束。如果標準普爾500指數追踪今年夏天的模式，那麼未來幾週最終可能會下降幾個百分點。當我們開始以更好的勞動力和支出數量的形式確認復甦的可持續性時，幻燈片可能會結束。恢復正在進行的確認是在夏季的後半段以持續好於預期的經濟數據的形式出現的。

但這種回調能否進一步發展呢？

自3月9日以來的60％反彈推動股市走得太遠了嗎？股票被高估了嗎？我們對所有這些問題的回答都是否定的。事實上，未來幾個月估值可能會有上升空間。當我們討論估值時，我們使用遠期市盈率（P / E），定義為標準普爾500指數的價格除以下一年指數公司的預期收益。該行業標准定義用於支持使用公司前一年收益的尾隨市盈率，因為盈利前景最能衡量市場參與者的預期並推動他們的決策而不是過去發生的事情。

過去30年的數據跟踪分析師的盈利預期有三個時間段我們可以研究，以確定與經濟衰退結束相關的股票市場估值反彈的程度。這些是標準普爾500指數在1982年，1990年和2002年的低點之後的時期。漲幅不盡相同，但平均而言，在股市低位後的14個月中，市盈率上漲了37％。 P / E目前非常緊密地追踪三個先前情景的平均值，這表明還有進一步改善的空間[圖2]。

雖然在2002年P / E處於創紀錄的高位並且無處可去但卻下降，但在1982年，P / Es跌至歷史低點並且無處可去。此外，有人擔心這種複蘇可能是失業復甦，而且有些疲弱。然而，值得記住的是，回顧1990年和2001年經濟衰退之後被稱為“失業”復甦的時期，人們對這些復甦的可持續性存在疑問。因此，總的來說，情景具有可比性，反映了潛在結果的範圍。

我們對月度數據的分析表明，P / E可能會從2009年3月的11.3的低點上漲37％。市盈率已經實現了大部分漲幅。市盈率持續上升至37％的歷史平均擴張，將在2010年4月底（市場觸底後14個月）達到15.25的市盈率。

有些人可能還記得標準普爾500指數低點的市盈率實際上是10.5。如果我們使用實際日期，市場在每個情景中觸底 - 而不是月末 - 低點略低，估值的典型反彈略高，14個月內約為45％。 2009年3月初標準普爾500指數收盤時的每日低點使得市盈率達到10.5。 45％的漲幅將使每日市盈率提升至15，與我們的月度方法沒有實質性差異。

標準普爾500指數自2009年2月以來的低點跟踪平均值，有改進的空間。 2010年4月底開始上漲14個月（我們預計約為82美元）的12個月遠期預估中15.25的AP / E表明標準普爾500指數在2010年估值高峰時達到1250點。一般而言，支持我們對股票的超配頭寸。

當然，估值取決於收益 - 如果收益未能恢復，那麼股票將被高估。幸運的是，到目前為止，80％的公司在第三季度收益季節已超出分析師的預期，許多公司正在提高明年的盈利前景，增強了我們對2010年復甦的信心。我們預計收益將上升至約75至76美元在2010年，到年底我們預計它們將恢復到2005年的水平，比2007年中期的峰值低約20％。

雖然標準普爾500指數1050點附近的波動可能會繼續，但我們認為股票估值過高或股票在另一次大幅下跌之初處於開盤狀態。雖然我們最喜歡的資產類別，如小盤股和新興市場股票的交易價格高於標準普爾500指數所代表的大盤股美國股票，但我們發現盈利增長的前景更為合理，因為它們的溢價估值合理。

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