市政債券毫髮無損

過去兩週，市政債券市場在金融市場的動盪中毫髮無損。儘管股市回落和國債回升，但市政債券價格和收益率相對穩定。根據穆迪的數據，自5月初以來，10年期國債收益率在3.39％和3.68％之間波動，平均AAA評級的10年期市政收益率在3.14％至3.20％的窄幅區間內持有。正如巴克萊市政債券指數和巴克萊市政高收益指數所衡量的那樣，穩健的商業風度也擴展到市政高收益市場，該市場的表現優於截至2010年5月17日的高質量市政債券。市政高收益債券的表現與應稅高收益債券市場形成鮮明對比，高收益債券市場在5月迄今為止表現落後於政府債券。有兩個因素可以解釋為什麼在近期市場動盪期間市政債券價格保持穩定：

• 市政市場從3月中旬到4月初遭遇了自身的回調。由於投資者出售債券以納稅，稅收季節對於市政投資者來說是一個傳統上困難的時期。新發行和投資者拋售導致的債券供應激增導致高質量債券價格下跌。隨著4月15日的過去和供應大幅放緩，市政市場重新站穩腳跟。 5月開始的可管理的新發行日曆以及對免稅收入的強勁需求有助於保持市政市場的穩定。

• 穆迪和惠譽重新調整了他們的市政債券評級。雖然我們會考慮評級重新校準，導致成千上萬的市政債券將其評級重新校準一到三個級別更高的次要因素，但它仍然增加了資產類別對更廣泛的高質量債券投資者的吸引力。然而，即將到來的挑戰可能會改變幸福的市政債券市場環境。 6月30日是大多數州的財年結束，這意味著預算季節即將到來。平衡預算的過程可能伴隨著政治爭論。市政信貸問題仍然是新聞頭條新聞的前沿，任何推遲預算平衡或增加政治言論可能只會增加負面新聞。信貸擔憂升級可能會削弱投資者的信心，導致價格下跌和收益率上升。

在途中成熟債券

6月也是債券到期的最大月份之一，標誌著6月至7月贖回期的開始。隨著市政當局越過大部分到期債券，新發行量通常會增加。 7月通常是市政債券表現較好的月份之一，因為供應逐漸減少，投資者更積極地從到期的債券收益中再投資現金。然而，6月上半月經常出現疲軟，因為市場參與者評估投資者的利益是否足以與新的債券供應相匹配，並衡量投資的適當時機。

預算過程和6月至7月贖回期的開始可能會結合一兩次打擊市政債券價格。從積極的方面來看，國債收益率的淨下降加上相對不變的優質市政債券收益率改善了相對於美國國債的市政估值。較高的市政收益率占美國國債的百分比，相對於美國國債相對具有吸引力的市值，反之亦然。我們認為較低的估值，如果不立即逆轉，將成為任何市政市場疲軟的緩衝。

我們認為疲軟是考慮市政債券風險的機會，因為我們仍然看好市政債券市場的長期前景。首先，除非在華盛頓採取任何行動，否則稅率將在2010年底增加，最高邊際稅率從35％增加到39.6％。這具有增加免稅收入的吸引力的效果。其次，有利的供需平衡仍然有效，因為建設美國債券（BAB）計劃繼續從傳統的免稅市場中吸收發行並進入應稅市場。截至4月底，年初至今的傳統免稅發行量與2009年同期相比下降了20％。

你有多害怕？

最後，但並非最不重要的是，我們認為市政信用質量的擔憂被誇大了。預算討論可能引發對違約風險的擔憂，如果預算被推遲或政客們提出破產威脅以試圖影響意見。投資者應該感謝49個州與國家不同，每年需要平衡預算，從而降低預算赤字失控的風險，例如在希臘。以加州為例，國家預算問題的典型代表，其未來兩年的180億美元赤字僅為該州國內生產總值（GDP--衡量經濟產出的百分比）的百分之一。與希臘相比，希臘的預算赤字相對於GDP為13％。此外，加利福尼亞的未償還債務約佔該州GDP的4％，而希臘目前的債務與GDP之比為115％，預計將增加至GDP的約145％。

我們認為預算流程將導致艱難的決策和痛苦的服務削減，而不是違約。我們認為任何弱點都是考慮高質量一般義務（GO - 稅收支持）和基本服務收入債券的機會。這些部門的違約情況非常罕見，我們認為情況將繼續如此。

重要披露

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• 市政債券視供應情況，價格和市場而定，利率風險在到期前出售。隨著利率上升，債券價值將下降。利息收入可能受替代最低稅額的限制。聯邦免稅但其他州和地方稅收可能適用。
• 巴克萊市政債券指數是投資級市政債券的市值加權指數，期限至少為一年。所有指數均未受管理，包括再投資股息。人們不能直接投資於指數。過去的表現並不能保證將來的結果。
• 巴克萊資本高收益市政債券指數是由非投資級別，未評級或被穆迪投資者服務評級低於Ba1的債券組成的非管理指數，其剩餘期限至少為一年。
• Build America Bonds（BAB）於2009年4月開始發行。它們獲得了2009年ARRA經濟刺激計劃的授權，可以用於合格的基礎設施項目。它們是應納稅的市政債券，被視為一類債券。